Zahlung in Form von Sachleistungen

Definition der Sachzahlung (PIK)

Wenn der Emittent einer Anleihe Zinsen über eine zusätzliche Anleihe anstelle einer Barzahlung auszahlt, spricht man von einer Sachleistung. Daher werden bis zur Fälligkeit der Anleihe keine Zinsen gezahlt und die Gesamtzinsen zum Zeitpunkt der Fälligkeit und gezahlt Dadurch wird die Barzahlungslast des Emittenten von Schuldtiteln oder Anleihen verringert.

Erläuterung

Die Kapitalstruktur eines Unternehmens ist nichts weniger als ein Schachbrett. Je nach Situation und Bedarf der Unternehmen stehen verschiedene Finanzierungsmöglichkeiten zur Verfügung. Wir alle wissen, dass eine einfache Schuldenstruktur die Beschaffung von Finanzen nach der anschließenden Zahlung von Zinsen und Kapital zu festgelegten Terminen umfasst. Bei der Unternehmensfinanzierung kommen jedoch noch viele weitere Ebenen hinzu. Unternehmen planen normalerweise, eine Struktur zu entwerfen, die den Cashflow schont, steuereffizient und flexibel genug ist, um unvorhergesehene Ereignisse zu berücksichtigen. Eine solche Schuldenstruktur wird als "Payment-in-Kind" oder PIK bezeichnet.

Die PIK-Anleihe ist diejenige, für die die kreditgebende Gesellschaft keine Barzinsen zahlt, bis der gesamte Kapitalbetrag zurückgezahlt oder zurückgezahlt ist. Stattdessen werden an jedem Fälligkeitstag der Zinszahlung die aufgelaufenen Zinsen aktiviert. Sie kann entweder zum Kapitalbetrag hinzugerechnet oder durch Ausgabe weiterer Darlehensscheine, Anleihen oder Vorzugsaktien mit in Wertpapieren gezahlten Zinsen oder Dividenden „ausgezahlt“ werden. Auf diese Weise leitet es seinen Namen ab, was bedeutet, dass die Zahlung von Zinsen durch andere Instrumente als Bargeld erfolgen kann. Es ist zu beachten, dass die zur Begleichung der Zinsen oder Dividenden verwendeten Wertpapiere im Allgemeinen mit den zugrunde liegenden Wertpapieren identisch sind, jedoch in vielen Fällen unterschiedliche Bedingungen haben.

Zurück zu den Grundlagen: Sachleistungen sind nichts anderes als eine Form von Mezzanine-Schulden. Mezzanine-Schulden sind die Zwischenschicht des Kapitals, die zwischen gesicherten vorrangigen Schulden und Eigenkapital besteht. Dies ist ein Kapital, das im Allgemeinen nicht durch Vermögenswerte besichert ist und in erster Linie ausgezahlt wird, abhängig von der Fähigkeit eines Kreditnehmers (Unternehmens), die Schulden aus dem freien Cashflow zurückzuzahlen. Mezzanine-Finanzierungen sind in der Regel teurer als vorrangige Verbindlichkeiten, jedoch günstiger als Eigenkapital.

Beispiel

Lassen Sie uns die Zahlung von Sachleistungen auf einfachere Weise verstehen: Angenommen, ein Unternehmen nimmt ein Mezzanine-Darlehen in Höhe von 20 Mio. USD mit einem aktuellen Barzins von 15% und einem PIK-Zins von 4% ohne Optionsscheine und mit dem Fälligkeitsdatum in 5 Jahren auf . Nach einem Jahr werden die aktuellen Zinsen in Höhe von 3 Mio. USD gemäß den Vertragsbedingungen in bar ausgezahlt, während die PIK-Zinsen in Höhe von 800.000 USD als Sicherheit gezahlt und auf den Kapitalbetrag der Schuldverschreibung kumuliert werden, wodurch sich dieser Betrag auf 20,8 USD erhöht Million. Dies wird bis zum Ende des fünften Jahres noch verschärft, wenn der Kreditgeber die Zahlung der Sachleistungen in bar erhält, wenn die Schuldverschreibung bei Fälligkeit bezahlt wird.

Merkmale von PIK oder Zahlung in Form von Sachleistungen

Die Hauptmerkmale einer PIK- oder Sachzahlung sind:

Was sind die Gründe für die Zahlung von Sachleistungen?

Wir wissen, dass sich die meisten Unternehmen aufgrund der damit verbundenen Freiheiten für Sachleistungen entscheiden. Lassen Sie uns weiter gehen, um die detaillierten Gründe für die Einbeziehung von PIK-Schulden (Payment-in-Kind) in eine Leveraged Capital-Struktur zu verstehen.

Erhöhte Hebelwirkung

Dieses Schuldinstrument erhöht die Kreditkapazität eines Unternehmens und ermöglicht es ihm, seine Kapitalstruktur zu nutzen, ohne zu viel Druck auf seinen Cashflow auszuüben.

Flexibilität

Die Zahlung von Sachschulden bietet dem Kreditnehmer im Vergleich zu anderen Schuldtiteln ein höheres Maß an Flexibilität. Dies ermöglicht es ihnen ferner, Bargeld für andere Investitionen, anorganisches Wachstum oder Akquisitionen zu schützen oder sich gegen mögliche Abschwünge im Konjunkturzyklus abzusichern.

Auszahlungsereignisse

PIK wird häufig vor einem Auszahlungsereignis (z. B. einem Börsengang oder einer Liquidation) verwendet, um Bargeldrealisierungen zu antizipieren und zu sichern und gleichzeitig den Aufwärtstrend für den Aktiensponsor zu schützen.

Geeignet für Unternehmen mit langem Betriebszyklus

Für Unternehmen, die in der Regel in Geldnot sind und lange Tragzeiten für ihre Produkte haben, scheint die Zahlung in Form von Sachleistungen die am besten geeignete Finanzierungsform zu sein. Sie haben die Möglichkeit, ihre Geschäftstätigkeit mit zusätzlichen Finanzmitteln bei minimalem Mittelabfluss zu vergrößern.

Arten der Zahlung in Form von Sachleistungen

Sachleistungen manifestieren sich in verschiedenen Formen. Während das zugrunde liegende Konzept das gleiche bleibt, gibt es je nach Situation und Finanzierungsziel geringfügige Abweichungen. Einige der im Volksmund verwendeten Formen sind:

# 1 - True PIK

Die Verpflichtung zur Zahlung von Zinsen (oder eines Teils der Zinsen) in Form von Sachleistungen ist obligatorisch und in den Bedingungen der Schuld vordefiniert. Dies ist eigentlich die einfache Vanille-Art von PIK.

# 2 - Zahlen Sie, wenn Sie können

Der Kreditnehmer (oder Emittent) muss Zinsen in bar zahlen, wenn bestimmte eingeschränkte Zahlungskriterien erfüllt sind. Wenn die vorgeschriebenen Bedingungen aufgrund von Situationen wie vorrangigen Schuldenbeschränkungen, die den Kreditnehmer (oder Emittenten) daran hindern, ausreichende Mittel von seinen operativen Tochtergesellschaften zu erhalten, nicht erfüllt sind, sind Zinsen in Form von Sachleistungen zu zahlen, in der Regel zu einem höheren Satz als in bar. Obwohl diese PIK-Strukturen die geltenden Beschränkungen oder Zahlungstests nicht umgehen können, verringert ihre obligatorische Barzahlung die finanzielle Flexibilität und Liquidität für Emittenten.

# 3 - Holdco PIKs

Bestimmte PIKs haben das zusätzliche Risiko, auf Holding-Ebene ausgegeben zu werden. Dies bedeutet, dass sie „strukturell“ nachrangig sind und ausschließlich vom verbleibenden Bargeldstrom der operativen Gesellschaft abhängen, um sie zu bedienen.

# 4 - Zahlen Sie, wenn Sie möchten / PIK umschalten

Der Kreditnehmer (oder Emittent) kann nach eigenem Ermessen Zinsen für einen bestimmten Zeitraum in bar, in Form von Sachleistungen oder in einer Kombination aus beiden zahlen.

PIK-Toggle-Notes waren vor der Finanzkrise im Jahr 2008 in Leveraged-Capital-Strukturen weit verbreitet. Als Leveraged Buyout (LBO) 2006 seinen Höhepunkt erreichte, war die PIK-Toggle-Struktur die größte Innovation. Normalerweise sollte der Emittent die Anleger sechs Monate im Voraus informieren, bevor er den Schalter umlegt. Diese „PIK toggle“ -Papiere ermöglichen es den Kreditnehmern, eine Wahl zu treffen. Sie können weiterhin Zinsen für eine Anleihe zahlen oder die Zahlung bis zur Fälligkeit der Anleihe aufschieben und sich dabei mit einem Zinssatz zufrieden geben, der deutlich über dem ursprünglichen Zinssatz liegt.

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Die Emission von PIK-Toggle-Schuldverschreibungen erreichte 2013 rund 12 Mrd. USD - den höchsten Stand seit der Kreditkrise im Jahr 2008 -, machte jedoch nur 4% des Gesamtangebots aus, verglichen mit 14% im Jahr 2008. Die meisten von ihnen unterstützten die Dividende mit einigen finanzierenden . Nur einer war LBO-orientiert. Obwohl der US-amerikanische Markt für hochrentierliche Anleihen aus der Risiko-Aus-Phase Ende 2015 / Anfang 2016 hervorging, war dies nur in gewissem Umfang der Fall. Seit dem zweiten Quartal 2015 gab es fast nominelle oder keine PIK / PIK-Umschaltemissionen

PIK-Umschaltbeispiele

Neiman Marcus war bereits 2005 Pionier des Trends für PIK Toggle-Anleihen, als diese erstmals von Warburg Pincus und der Texas Pacific Group aufgekauft wurden. Es wird angenommen, dass TPG ziemlich besorgt darüber war, was passieren würde, wenn der Einzelhändler Neiman Marcus einen plötzlichen wirtschaftlichen Abschwung oder Verluste aufgrund falscher Unternehmenspolitik überstehen müsste. Dann wurde ihnen klar, dass sie eine ungewöhnliche Struktur entwerfen sollten, in der ein Teil der Schulden, die sie Neiman Marcus auferlegten, zur Finanzierung der Akquisition verwendet werden würde. Wenn der Einzelhändler unerwarteten Gegenwind erlebte, könnte er die Barzinsen für die Schulden in Höhe von 700 Mio. USD einstellen und stattdessen einen höheren Betrag zurückzahlen, wenn die Anleihen 2015 fällig werden.

Einige der anderen Instanzen von PIK Toggle waren:

Für Neiman Marcus war es ein Deja-vu-Moment, als seine neuen Eigentümer, Ares Management und der kanadische Pensionsplan-Investmentfonds, im Oktober 2013 einen PIK-Schalter in Höhe von 600 Millionen US-Dollar herausgaben, um ihre Buy-outs in Höhe von 6 Milliarden US-Dollar teilweise zu finanzieren. 

Quelle: Standard & Poor's / WSJ

Experten sind sich uneinig über die Wirksamkeit oder Praktikabilität der PIK Toggle-Schulden.

 Befürworter sagen, dass die mit PIK-Umschaltscheinen verbundenen hohen Zinssätze den Kreditnehmern eine Motivation geben, weiterhin Zinszahlungen zu leisten, sofern kein finanzieller Druck entsteht. Auf der anderen Seite war die Leveraged Commentary & Data Group von S & P jedoch einmal der Ansicht, dass PIK-Toggle-Anleihen einen zugrunde liegenden Risikoquotienten aufweisen, da sie das Potenzial haben, Anleger mit mehr Schulden in finanziell angeschlagenen Unternehmen und begrenztem Bargeld zu belasten.

PIK im Leveraged Buyout

Bei Leveraged Buy-Outs wird ein PIK-Darlehen verwendet, wenn der Kaufpreis des Ziels über dem Leverage-Level liegt, bis zu dem die Kreditgeber sich bereit erklären, ein vorrangiges Darlehen, ein zweites Pfandrecht oder ein Mezzanine-Darlehen bereitzustellen, oder wenn es das gibt begrenzter Cashflow für die Auszahlung eines Kredits (dh aufgrund von Dividenden oder fusionsbedingten Beschränkungen). Es wird dem Ziel selbst nicht zur Verfügung gestellt. In der Regel erhält das Akquisitionsvehikel, ein anderes Unternehmen oder eine Zweckgesellschaft (SPE) das Darlehen.

In der Praxis sind PIK-Kredite bei Leveraged Buy-Outs mit einer erheblich höheren Zins- und Gebührenbelastung verbunden als vorrangige Kredite, Second-Lien-Kredite oder Mezzanine-Kredite derselben Transaktion. Bei Renditen von mehr als 20% pro Jahr muss der Erwerber umsichtig beurteilen, dass die Kosten für die Aufnahme eines PIK-Darlehens seine interne Rendite der Kapitalbeteiligung nicht überschreiten sollten.

Im Juli 2004 refinanzierte das Leveraged Buyout-Unternehmen KKR die Übernahme der Sealy Mattress Company mit nachrangigen Sachscheinen (PIK) im Wert von 75,0 Mio. USD.

Wie ist die Zahlung von Sachleistungen für Kreditgeber oder Finanziers von Vorteil?

Kreditgeber strukturieren ihre Kredite mit einer PIK-Zinskomponente, wenn sie die Sicherheit ihrer Anlagerendite erhöhen möchten. Wenn sich die Kreditgeber beispielsweise hinsichtlich des zukünftigen Werts des Eigenkapitals von Aktienforschungs- oder Portfoliomanagementunternehmen unterscheiden, ziehen sie es möglicherweise vor, Barzinsen und Sachleistungen anstelle von Barzinsen und Optionsscheinen für den Kauf von Eigenkapital zu erhalten. Der Wert eines Optionsscheins wird beim Ausstieg ungewiss. Daher erscheint die vertraglich bestimmte, zusammengesetzte PIK-Rendite attraktiver.

Für einen Mezzanine- oder Private-Equity-Investor ist PIK meistens die am besten geeignete Strategie, wenn eine Anlagerendite „gebunden“ werden soll. Tatsächlich bevorzugen diese Kreditgeber die PIK-Funktion, da sie nicht nur neue Sicherheiten im Portfoliounternehmen erhalten, ohne zusätzliches Bargeld einzusetzen, sondern auch einen Zinseszins-Effekt erzielen, der wiederum die Gesamtinvestitionsrendite erhöht.

PIKs haben einen hohen Stellenwert beim zugrunde liegenden Risiko

Die Position der PIK-Schulden ist normalerweise nach anderen Schulden in einer Finanzierungsstruktur, die eine Barzahlungszinsoption hat. Die Bedienung der Schulden mit Sachzinsen und nicht mit Bargeld ist mit einer Prämie verbunden - die PIK-Zinsen sind natürlich höher als die Barzinsen. Dies geschieht, um Kreditgeber (oder Investoren) dafür zu entschädigen, dass sie während der gesamten Laufzeit der Schuld auf ihre Option verzichtet haben, ihre Barzahlungszinsen zu erhalten. Tatsächlich müssen die Kreditgeber ein zusätzliches Kreditrisiko eingehen, indem sie den Kapitalbetrag erhöhen, den sie erhalten sollen, da sich die Zinsen weiter ansammeln. Die Verzinsung der Zinsen ergibt jedoch eine Zinseszinsrendite.

Fazit

Trotz alledem haben PIKs immer noch eine konstante Nachfrage, obwohl sie niedriger ist als vor der Kreditkrise im Jahr 2008. Einer der Hauptgründe, warum Kreditgeber immer noch bereit sind, in PIK-Schulden zu investieren, obwohl sie als risikoreiche Schulden eingestuft wurden, liegt darin, dass Bei den Emissionen nach der Krise war die Verwendung dieser Schulden durch Unternehmen vernünftig und zurückhaltend. Es bringt uns zu einem wichtigen Punkt, dass es zwar viele Möglichkeiten für die Unternehmensfinanzierung gibt, von denen einige wie PIK-Schulden eine einzigartige Mischung aus Flexibilität und Risiko aufweisen, aber letztendlich das Urteil des Kreditnehmers bei der Auswahl der Schulden zählt. Die Aufschiebung von Barzinszahlungen mag attraktiv klingen, aber das Unternehmen wird sich bei der Emission von Anleihen wohlfühlen, und die erhöhte Kapitalzahlung erfordert eine kluge Entscheidungsfindung.